華誼兄弟三融資擬轉主機板上市 滲透產業鏈不同環
在過去的十年裡，張藝謀、陳凱歌和馮小剛成為中國電影界裡三位舉足輕重的導演，他們的藝術風格與他們的票房收入都迥然不同。
從2004年到2006年，三位大導演的電影作品貢獻了中國10-20%的票房總收入。
近日，關於華誼兄弟即將年底在A股上市的訊息再度曝光，而最新訊息稱，華誼兄弟已經由原計劃在中小板改為主機板上市，目的是為了募集更多資金，而此前董事長王中軍曾表示，希望透過中小板的IPO融資2億美元。
華誼也意味著首家電影內容製作公司在資本市場上的破繭，而此前，一位業內著名投資人曾形容，中國電影業是一個“看得清藝人怎麼賺錢，影視製作公司怎麼賺錢，電影頻道怎麼賺錢，但是惟獨看不清電影影視公司怎麼賺錢的市場。”
業內知名投資銀行易凱資本CEO王冉在接受本報記者採訪時表示，“業界針對影視公司商業模式的疑慮，主要與中國票房規模小，產業鏈不健全，盜版侵權多，影視投資賺錢有限等因素有關，因此無論是跟傳統行業（如服裝），還是跟新興（如網遊）產業比起來，電影業都不是一個賺錢的行業。”
多因素曾使投資人卻步
而除了電影大製作成敗難料之外，中博世紀影視傳媒公司董事長兼總裁陳偉明也表示，“不專業”也是很多投資人對電影行業望而卻步的原因，“中國的影視行業大部分是藝術家轉行做製片人，投機分子覺得好玩、利潤高就對電影投資，嚴格來講從製作人、投資人都沒受到正規的商業訓練，對成本、利潤回報的商業概念比較弱。比如中國的導演動不動就超支，而在韓國那樣成熟的市場如果導演超支，馬上圈內全知道，以後融資就非常困難，而且第二次的投資者投入的時候要求更高，可能要導演的全部資產抵押才會投錢。”
多業務線“輸血”
有訊息稱，華誼此次發行股本比例不超25%，而所募集的資金主要投向電影電視主業，同時向產業周邊鏈發展，比如擴大周邊廣告，新產品開發。資料顯示，華誼兄弟盈利已連續三年保持100%增長率，去年稅後利潤達到近1億元。
而同時也有業內人士表示，華誼的上市，對國內同業公司，以及目前尚對電影內容製作商盈利模式有疑慮的投資界起到借鑑作用。
根據摩根士丹利報告顯示，2006年，國產十大賣座電影中有《夜宴》、《寶貝計劃》、《墨攻》等三部來自華誼兄弟，而《集結號》在2007年獲得了一億八千萬元的票房，成為當年最賣座的電影之一。
而即便是旗下有不少“稀缺”資產的華誼兄弟，有過《不見不散》、《沒完沒了》、《大腕》、《手機》、《天下無賊》、《天地英雄》、《刮痧》、《功夫》等力作，目前走的也是電影、電視劇、音樂、經紀等四條業務線齊頭並進，而根據華誼董事長王中軍的規劃，電影只要做到不賠錢就行，其目的第一是打品牌，第二帶新人造星。而與此同時，華誼近年開始的電視劇業務，則是目標明確地以盈利為主。
根據瞭解，目前電視劇對該公司的利潤貢獻已基本和電影持平，兩者共佔總盈利的60%，此外，華誼方面還透露，今年要投資3億至4億元於電視劇製作領域，預計一年的銷售額會達到6億元。
向產業鏈不同環節滲透
與此同時，華誼方面表示，華誼兄弟將在今年全面擴大業務規模。現在已經成立影院投資公司，首輪要投約5億元人民幣在國內一線城市進行影院建設，年底就將有2至3家影院開幕。此後，公司還將繼續追加投資，對二線城市進行開發。
而在國內的電影公司中，隨著對內容方與渠道方之間的博弈逐漸激烈、向產業鏈條不同環節滲透也已經成為規避風險的又一種方式，保利博納對《赤壁》、《江山美人》等電影的投資也可以看做是電影發行商的一種“反攻”。
據瞭解，目前製作、發行、院線的票房分成比例通常為4∶2∶4，而這種試圖通吃產業鏈的方式，也正在為大多數娛樂公司所運用。
2008年7月，在收購香港嘉禾股份近九成股份之後，橙天方面表示，嘉禾影院近兩年將在北京、無錫、杭州和蘇州等城市建立影城，進一步拓展內地市場。而在此之前，嘉禾旗下共有30間影城共242個影院，在我國香港和臺灣地區、深圳、新加坡、馬來西亞，分別佔據了13%、31%、44%、50%和28%的院線市場。可以說，以後橙天娛樂將可以直接借用這些嘉禾的院線資源而參與中國電影業的博弈。
製片要健全預算制度
一部大片出臺，挑剔的網友往往會主動幫電影公司算“錢都花到了哪裡”這筆賬，而易凱資本CEO王冉在接受本報記者採訪時則表示，任何行業都有引入財務審計制度的必要性，電影行業也不例外。重要的是在合適的時間引入合適的制度。公司做大以後，隨著外部股東的引入，尤其是上市公司，財務必須越來越規範，公司更要建立嚴格的財務制度。
“現在中國電影的製作流程、財務方面都不是很健全，製片方要提高水平，主要是要提升製作環節的流程管理，特別是健全預算制度。”
而在談到“藍籌”導演的時候，王冉表示，中國現在有市場價值的導演只有二個，就是張藝謀和馮小剛，如果說“新生代”的話就是甯浩，他們執導的電影有商業保證。
據瞭解，除了即將上市的華誼兄弟，目前國內未上市的娛樂公司中，也有如保利博納、光線傳媒等公司引入審計制度。
好萊塢投融資三次浪潮
數字顯示，目前美國電影已經佔據全球85%的市場份額，併成為繼軍火業之外的出口創匯的第二大產業。
行業外資金大量湧入電影業有三次比較大的浪潮。
第一次浪潮出現在上世紀70年代，美國稅法提供的稅收優惠吸引了大量的個人投資者，投入到電影攝製的資金可以在短期內提前折舊，同時可以作為報稅時的預扣金額，直至1986年美國稅制改革堵住這一流向。
第二次浪潮緣起於1995年將投資組合的理論運用於電影投資，保險資金和退休資金蜂擁而至。一個投資組合中通常包括20-25部風格不同的電影，這極大地壓低了投資人的風險。
第三次浪潮始於2004年，華爾街的私募基金加入到電影投資的大軍，以電影投資基金的方式出現，如2005-2006年，Gun Hill Road分別向索尼和環球提供7.5億美元和5.15億美元，Magic Films投資給迪斯尼5.05億美元，而華納兄弟和福克斯分別獲得來自Legendary Pictures和Dune Capital的5億和3.25億美元資金，Melrose Investment投資3億美元給派拉蒙。美林的研究報告顯示，在適當的財務槓桿結構下，類似基金的平均回報率超過20%，同時電影回報和宏觀經濟、股市的關聯性較小，對基金具有很大的吸引力。
電影投資基金的募集通常是由私募基金以高收益債、低收益債和優先股等不同品種的金融產品吸引風險承受能力不同的投資者而完成，例如由派拉蒙牽頭設立的Melrose Partners募資2.31億美元，融資操作人美林將Melrose Partners切成高收益債、低收益債和優先股三塊，分別吸引不同的投資者：銀行投資主要債券，機構投資者以500萬或1000萬美元為單位投資風險較高的品種。其具體融資方式如下：
1、股權融資。融資時間通常在5-7年之間，片商一般會和投資方協議在特定的時期內回購融資方的股份，既保全影片版權的完整，又保證投資方良好的退出通道。
2、夾層融資（Mezzanine Financing）。一般採取次級貸款的形式，也可採取可轉換票據或優先股的形式。夾層次級貸款期限較短，一般為幾個月。投資方要求片商找一個權威性的銷售代理商，評估未完工影片可能的未來收入，核定貸款額度，同時有專門的保險公司（completion bond company）承保，為銀行提供完工保證（completion bond），製作公司將製作費的2%-6%支付給保險公司。
3、優先順序債務貸款。製片商把地區發行權賣給指定地區發行商時得到“保底發行金”，這相當於發行商的預支。優先貸款實際上是以預售發行權合約為擔保，以保底發行金為還款來源。
4、發行AAA級債券。一般由投資銀行以影片的DVD銷售收入和票房收入為基礎資產，向投資者發行證券化產品。
創意產業PE低網遊企業叫冤
維亞康姆的市盈率（VIA.B）目前只有10倍，時代華納（TWY）的市盈率為15倍，而當中國特有的經濟模式網路遊戲被歸為像電影公司一樣的創意產業，產品成功機率難以“旱澇保收”的情況下，也同樣被資本市場給予十幾倍的PE時，中國網遊公司也開始對華爾街市場進行另一番洗腦。
前不久結束的CHINAJOY上，盛大董事長陳天橋就表示，把網遊歸為創意企業，“這種觀點是偏頗的，它沒有把創意產業的特點和網際網路服務企業的特點進行正確的區分。網際網路服務企業會有一定程度的壟斷。”
而史玉柱等其他網遊行業的CEO們也表示，目前“網遊社群化”的趨勢，也正使得網遊有超過一般創意產業的生命力。
與此同時，也有業內人士指出，隨著新媒體的湧現，即使是國外實力雄厚的傳統娛樂公司，對整個產業鏈和內容的掌控力也在下降，這也使得更多投資面臨更多的風險。
像建高速公路那樣建電影院
影院不足有望被打破
摩根士丹利的報告顯示：只有不到10%的中國人去電影院看電影。
截止到2006年，中國共有1330座影院和大約3000個電影螢幕，相當於每四十萬人擁有一個螢幕或一百萬人共享一座影院。據全美影院協會（National Association of Theatre Owners）統計，2006年美國一共有5940座影院和38400個電影螢幕，分別超過中國3.5倍和12倍。因此，在每百萬人裡，美國的電影螢幕數量是中國的50-60倍。
而與此同時，隨著與資本市場越來越緊密的結合過程，國內電影行業也正試圖打破這一瓶頸，中影集團董事長韓三平就表示，中影A股上市融資後，“我們要像建高速公路立交橋和五星級酒店那樣的速度和質量來建中國的一流電影院。”
“風投-商業貸款-上市”IPO還是首選項在韓國電影業中，實力排名居前的CJ娛樂、Showbox、Sidus、MKPICTURE等等，都已在韓國的高斯達克市場（KOSDAQ）成功上市，擁有成熟穩定的融資渠道。而在目前中國電影市場規模有限的情況下，電影公司也正在風險投資商業銀行那裡尋求融資解決方案。
紅杉資本創始合夥人沈南鵬認為，“因為電影的回報是波動性的，如果以10、20部戲組成一個投資組合，回報就可能很理想。所以在中國市場狀況下，建立專業電影基金是非常合適的方式。若能有百分之十幾的回報，對閒散資金會吸引很大。”
沈南鵬同時指出，中國本土基金剛剛起步，相關政策在2007年才制定出來，對於風險莫測的電影叢林，建立產業基金尚心有餘力不足。“只有專業基金、商業銀行和我們這樣的投資機構共同合作，才會有一個大發展。”
不過對華誼等公司來說，似乎更傾向於銀行貸款這種方式，用王中軍的話說，“股權投資代價太高，一部戲開發了半天，別人投了50%，賺了錢分人50%，這樣太不划算，我們希望主渠道還是銀行貸款。”
2005年，英國渣打銀行曾向張藝謀提供鉅額資金，用於電影《滿城盡帶黃金甲》的製作，以預售合同融資的方式獲渣打銀行融資約1000萬美元。
2006年，招商銀行為電影《集結號》提供5000萬元無擔保授信貸款，此後，華誼兄弟與北京銀行開展全方位的戰略合作，從北京銀行拿到了1億元的電視劇多個專案打包貸款，目前在首播的電視劇《鹿鼎記》，投資就是四分之三來自銀行貸款。
不過與此同時，也有業內人士表示，能拿到銀行貸款，只是業內有限的公司，但也有銀行表示，今年信貸資金緊張，會全面停止娛樂業的貸款。
而在三個選項中，華誼方面把上市融資作為自己的首選項，對此王中軍就表示，“上市會使華誼更加透明、更加公眾化，有更好的融資渠道。”
向華納兄弟看齊，華誼兄弟三次融資記錄
2000年3月，太合集團出資2500萬元，對華誼兄弟廣告公司進行增資擴股，並將公司變更為“華誼兄弟太合影視投資有限公司”，太合集團與王中軍兄弟各持50%股份。太合入股的條件是，王氏兄弟在適當時機回購該筆股權，使太合獲利退出。2001年，王氏兄弟從太合控股回購了5%的股份，以55%的比例擁有絕對控股權。
2004年底，TOM集團向華誼兄弟投資1000萬美元，其中500萬美元用於購買華誼兄弟27%的股權，另500萬美元認購華誼兄弟年利率為6%的可轉債。在大約同一時間，華誼兄弟再引進一家風險投資機構“信中利”，以70萬美元的價格轉讓了3%的股權給後者，王氏兄弟股權比例降至70%.這輪私募，王中軍兄弟共獲得資金1070萬美元（8850萬元人民幣）。除去購買太合集團股份所花的7500萬元，剩餘1300多萬元。但他們所擁有的股權，則由之前的55%上升到70%，控股地位得到強化。
2005年12月，華誼兄弟進行了新一輪私募，這次引進的物件是馬雲所掌控的中國雅虎。TOM以1600萬美元的價格減持20%股權，王氏兄弟和馬雲聯合接手，其中馬雲（以旗下公司中國雅虎的名義）接手15%、王氏兄弟回購5%。TOM集團所持股份還剩餘7%.大約同一時段，王氏兄弟還從“信中利”手上回購了2%股權。
2007年，華誼兄弟展開第三輪私募。分眾傳媒聯合其他投資者向華誼兄弟注資2000萬美元。