欢瑞世纪借壳上市获有条件通过 盈利稳定是其成功关键

7月21日欢瑞世纪及星美联合收到中国证监会通知，公司发行股份购买欢瑞世纪资产并募集配套资金暨关联交易事项获得有条件通过，至此，欢瑞世纪成功借壳上市。

星美联合于7月21日收到中国证监会通知，经中国证监会上市公司并购重组审核委员会于7月21日召开的2016年第48次并购重组委工作会议审核，公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得有条件通过。

2016年6月8日，公司发布公告称，拟非公开发行股票购买欢瑞世纪100%股权；同时非公开发行股票募集配套资金15.3亿元。欢瑞世纪100%股权确定为30亿元。陈援与钟君艳将其所控制的欢瑞世纪注入上市公司，欢瑞世纪占上市公司2014年末资产总额308.37万元的比例超过100%，构成借壳上市。

曾IPO失败的欢瑞世纪，此次顺利过会吸引了众人关注，而之前失败的原因也成为业内关注的焦点。管窥影视行业的监管边界,以期从中获得启示。在本次借壳上市之前，欢瑞世纪曾于2014年与泰亚股份重组失败，在2014年与泰亚股份的重组方案中，欢瑞世纪100%股权估值为27.38亿元。

欢瑞世纪2014年度、2015年度、2016年度合并报表中归属于母公司股东的净利润分别不低于17,500万元、22,700万元、29,500万元；2014年度、2015年度及2016年度合并报表扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于16,000万元、20,658万元及27,071万元。其承诺期内净利润年复合增长率为30%。对应2013年静态PE为53.4倍(2014年交易预案披露利润计算)，对应2014年承诺业绩动态PE为17.1倍。

虽然在此次交易中，欢瑞世纪100%股权30亿元的作价，相较于2014年的27.4亿元已有小幅上涨。但是可以看出，估值对应的PE和承诺业绩均已大幅减少。同时承诺期内净利润年复合增长率也从30%下降为24%，历史业绩和承诺业绩增长率也从241%下降为40%。

此外，在2014年与泰亚股份的重组方案中，欢瑞世纪承诺公司2014年、2015年及2016年度合并报表归属于母公司所有者的净利润分别为1.75亿元、2.27亿元和2.95亿元。但此次借壳星美联合，欢瑞世纪却2016年业绩承诺为2.41亿元，2014年及2015年净利润为0.51亿元、1.71亿元，均低于2014年方案承诺业绩。

较于上次的重组失败，除了交易方案的差异，欢瑞世纪的经营状况与两年前相比，也有了进一步的发展。

2014年，欢瑞世纪重组失败后，虽然杨幂、杨洋等艺人资源流失。但凭借李易峰、唐嫣等“小鲜肉”，公司依旧吸引大量影视剧受众。除了已经完成一季的《盗墓笔记》，包括《诛仙》、《昆仑沧海》等超级IP的后续开发，为欢瑞世纪带来持续的盈利点。

虽然欢瑞世纪一直处于盈利状态，但是在2013年、2014年，公司经营活动产生的现金流量净额一直为负，但是并没有实际的现金流入。在2015年，欢瑞世纪经营活动产生的现金流量净额为4,718.11，成功实现经营活动现金流净流入。

欢瑞世纪的存货周转率也从2013年的0.36上升到2015年的0.53。对于影视行业公司而言，存货周转率越高，表明公司电视剧变现能力越强。公司的资产负债率从45.30%下降到了29.18%，归属于母公司股东的每股净资产从4.79元上升到8.64元。公司整体情况较2013年有显著提高，有业内人士认为，此次欢瑞世纪有条件过会，与良好的财务数据密不可分。

此次欢瑞世纪有条件通过说明，追求高估值、高业绩承诺容易引起监管关注，影视公司不如将更多的精力放在影视作品创作和IP布局上。

欢瑞世纪虽然富有前瞻性的完成对《盗墓笔记》、《诛仙》、《昆仑》等IP的布局，但是在资本市场，欢瑞世纪却慢了一步。2013年、2014年是A股上市公司开始探索市场化资本运作的时期，也监管层开始鼓励并购重组的阶段，然而欢瑞世纪却错过了当时的机会。

自5月份市场传出证监会加强对“传媒、游戏、互联网金融”等新兴产业跨界并购重组的监管，传媒板块就始终处于质疑和被质疑的漩涡之中，进而对传媒板块整体估值产生了相对消极的影响。中泰证券认为，此次欢瑞世纪曲线上市顺利过会，在一定程度上肯定了监管机构对于并购重组减持“一事一议”的原则，对整个传媒板块有着较强的积极作用。

影视行业发展时间不长、估值增速快、历史业绩与承诺业绩相差较大、盈利能力的可持续性等问题一直是监管重点关注的问题。证券机构分析师表示，最近的监管规则，一是要求盈利稳定性、二是防止套利、三是估值不宜过高。对于本次欢瑞世纪成功过会，还有分析评论称，影视并购的道路并未堵塞，只是需要关注监管的边界所在，从过会及被否的案例中获得启示。

近几年，兴起大众创业热潮，国家政策也对中小型企业发展辅以扶持，轻资产行业或标的公司成为资本市场的宠儿，造就了多个财富神话。

谈及监管机构对于并购重组减持“一事一议”，和力辰光常务副总裁（COO）翁志超认为，轻资产标的公司以并购重组的方式迅速被上市公司收购，使得上市公司或者说二级市场的泡沫越来越大，这也导致监管部门对上市公司的监管越来越紧。与此同时，这样的并购重组并不利于整个并购重组领域的发展，甚至有可能毁掉从07年以来多年培育起来的良好势头。在这种前提下，监管部门出手管控，即合理又合情。

翁志超表示，基于此众多影视公司能做的只有运营好自己的公司，使公司成为影视产业链条上重要的一个环节，而不是仅仅是纯粹的制片公司（即把行内专业术语的外衣脱去后的投资公司）。他解释称，所有影视行业的人都知道，制片即投资，作为一个纯粹的投资公司来说，投资的影视剧作品就是投资标的，既然是纯粹的投资，就会有投资的风险，行内话叫“单片风险”。如果你投资公司投了好多项目，那么从金融的实质角度是否可以认为你是VC或者PE？VC或者PE要上市要不要去取得金融监管部门的牌照？

与此同时，如果一家影视公司仅仅是有一个好听的响亮的名字，每个影视剧都只参投个10%或者5%，除此以外没有自己的制作团队、营销宣传团队、发行团队、院线团队或者其他产业链各个环节的运营团队，监管部门势必会对公司的持续盈利能力，及公司的盈利的稳定性存疑。近几年，因看准影视行业“来钱快”不顾一切冲进来的新公司如雨后春笋，这也会促使监管部门认定其对接资本市场的真正目的是“套现走人”，而这势必会对中小股东带来巨大损失，引起股市震荡。而在目前的市场环境下，存在着好多只投了5%，就敢称作品是自己公司作品的情况。

翁志超表示，在资本中趋利红了眼的创业者们需要冷静下来，认真的去长线经营公司。产业链条上无论是影视制作、影视发行、影视营销、影视放映、影视服务、影视衍生品运营还是其他的任一环节，良性发展，能够真正融入到产业链中去，找准自己在其中的定位，细分领域做精做到无可替代，才有可能借由与资本市场的结合，促进公司良性发展。

当天公告星美联合还披露了公司半年财报预告，公司较去年同期净利润亏损情况大幅减小。公告显示，公司2016年1-6月实现营业收入619万元，综合行业平均营业收入增长率29.91%，公司本季度营业收入环比上季度增长229.14%；归属于上市公司股东的净利润-16万元，同比增长90.69%，对公司股价构成利空，综合行业平均净利润增长率-39.50%，公司本季度净利润环比上季度下降275.15%。

中泰证券分析认为，影视行业的核心竞争力在于如何将IP在全产业链的商业价值实现最大化转化。其中包括挖掘与孵化IP，IP在上下游的商业化，例如宣发渠道，新产品研发，以及周边产业、“影游”、艺人经纪等方面。公司未来估值进一步的提升，在全产业链的进一步深耕细作和走在模式创新前列，是未来公司发展的重要方向。

艺恩网根据公开信息、媒体报道及中泰证券分析师评论整理发布。

编辑：vian