遊戲影視業併購風起雲湧 箇中暗藏套現密碼

　　神州泰嶽收購天津殼木，天舟文化收購神奇時代，華誼兄弟收購浙江常升……遊戲、影視、傳媒領域併購大戲接連上演，講述“中國好故事”帶動股價大幅飆漲。然而，部分上市公司的併購方案卻被認為是炒作熱門概念、獲得高估值，配合原始股東高位減持套現。有些上市公司更是通過創新式併購或關聯交易，掩護大股東離場。業內人士建議，投資者需要鑑別被併購公司的真實盈利水平，並注意規避存在大股東解禁風險、有減持衝動的上市公司股票。

　　遊戲影視掀併購潮

　　今年上半年遊戲行業併購在資本市場掀起一股熱浪，8月份以來更是不斷講述“好故事”。近期，神州泰嶽宣佈擬12.15億元收購殼木軟件100%股權、天舟文化擬12.54億元收購神奇時代100%股權、鳳凰傳媒擬3.1億元收購慕和網絡64%股權。正處於高速發展的手遊行業成為資本市場的香餑餑，各路買家躍躍欲試，一方面試圖通過儘早佈局來分享“遊戲盛宴”，另一方面借併購手遊公司，傍上熱門概念，以帶動股價大漲。

　　主營業務並非遊戲行業的上市公司，通過併購手遊公司而受到資金青睞。原本以中國移動飛信業務為主的神州泰嶽近期以12.15億元大手筆收購天津殼木軟件公司，並以27倍的溢價震動業界。

　　朗瑪信息8月6日發佈公告稱，公司以自有資金300萬元收購呂世峯持有的夢城互動35%股權，夢城互動是以手機遊戲開發及運營為主的科技企業，在網絡遊戲開發及運營等領域具有較豐富的行業經驗。此外，通信板塊的天音控股、傳媒板塊的博瑞傳播、從事玩具製造的高樂股份等，皆因涉及到進軍手遊行業而受到了市場資金的關注。

　　不僅是遊戲行業，影視傳媒行業近期也發生了多起併購。除長城影視借殼江蘇宏寶，華夏視覺、漢華易美借殼遠東股份外，華誼兄弟又宣佈以2.52億元的股權轉讓價款收購張國立旗下影視製作公司70%的股權；索芙特募資12.8億元拿下《印象劉三姐》營運方桂林廣維文華旅遊文化產業有限公司100%股權；中視傳媒也宣佈將向九華投資及滕站等24名自然人以“股份+現金”方式購買金英馬影視100%股權，此次標的資產預估值約10.20億元。

　　影視傳媒行業併購熱情高漲，不僅是因為行業前景看好，另一方面是因為一些影視傳媒行業公司上市受挫，轉而通過併購方式實現退出。截至8月底，已有12家大文化類企業終止上市審查，除北京麒麟網文化股份有限公司進入初審狀態，中航文化已通過發審會外，廣州勵豐文化科技、兆訊傳媒、長城影視等均進入終止陣營。

　　業內人士表示，遊戲行業和影視傳媒是今年資本市場的熱門概念，其實這些行業內部競爭十分激烈，分化嚴重，良莠不齊，實際盈利能力需要仔細甄別。部分上市公司出手併購遊戲及影視傳媒公司，並非是看中其盈利能力，而純粹是為了傍上熱門概念，獲得股價催化劑，配合原始股東高位減持。有些甚至通過高溢價收購、創新式併購，使得股東能夠大規模曲線套現。

　　創新形式曲線離場

　　華誼兄弟最近成為資本市場熱議焦點，原因在於其收購張國立控制的影視公司，收購方案有幫助大股東曲線套現之嫌。華誼兄弟9月2日公告，擬通過子公司浙江華誼以2.52億元收購弘立星恆和嘉木文化持有的浙江常升影視製作有限公司70%的股權。弘立星恆和嘉木文化原本各持有浙江常升90%和10%的股權，浙江常升的法定代表人為張國立。其中，弘立星恆同意將其持有的浙江常升60%的股權轉讓給華誼兄弟，對應的股權轉讓價款為2.16億元；嘉木文化同意將其持有的浙江常升的10%股權轉讓給華誼兄弟，對應的股權轉讓價款為3600萬元。

　　除了直接支付給嘉木文化的3600萬元，另外2.16億元中，6400萬元支付至弘立星恆指定的銀行賬號，1.52億價款支付至弘立星恆和華誼共同提供的監管賬號，該監管賬號由弘立星恆和華誼共同監管和使用，款項只能用於弘立星恆購買王忠軍和王忠磊持有的華誼兄弟的股票。同時，弘立星恆同意將其購買的王忠軍和王忠磊持有的華誼兄弟股票鎖定三年，其每年解除鎖定的華誼兄弟股票數量不超過其持有總額的三分之一。

　　有券商投行人士分析，這種創新的併購方式包含着大股東套現的隱秘途徑，弘立星恆擬將華誼支付的1.52億收購款購買王忠軍和王忠磊兄弟手中所持的華誼股票，令大股東王氏兄弟得以脱離二級市場而減持套現了1.52億元，將上市公司現金轉一圈後裝入自己“錢包”。而被收購公司老闆張國立方面則喜獲1億元現金以及價值1.52億元的華誼兄弟股權。而上市公司買到了一個剛註冊的經營效果還是未知的公司。

　　根據資料顯示，華誼收購的公司浙江常升以及其兩個股東弘立星恆和嘉木文化成立或註冊日期至今均僅3個多月，嘉木文化甚至“晚生”於浙江常升。公告顯示，常升影視法人代表為張國立，註冊資本1000萬元，淨資產也僅1000.3萬元。

　　就在收購浙江常升的同日，華誼兄弟還推出半年報資本公積金轉增股本預案，擬向全體股東每10股轉增10股，轉增後公司總股本將增加至12.096億股，被認為有催化股價之嫌。不僅如此，王氏兄弟在8月16日、20日還分別減持了華誼兄弟800萬股和300萬股，減持後持股比例降至了31.64%，王中軍減持的理由是因為孩子工作等因素。業內有人指出，華誼兄弟今年以來漲幅已超過250%，股價處於高位，加上影視公司經營風險不小，大股東或在謀劃落袋為安。

　　類似華誼兄弟對浙江常升的併購，原始股東借併購套現，已經在資本市場出現苗頭，還有些是通過類似關聯交易、溢價併購股東持有的公司，使得原始股東成功套現。三五互聯此前曾公告收購中金在線，最近又公告收購存在重大不確定性。而三五互聯和中金在線的股東又存在比較密切的關係，因此市場人士懷疑三五互聯的收購涉嫌為關聯方製造減持套現的機會。持有中金在線股份過半的沈文策，同時持有三五互聯3.23%的股權，並任三五互聯監事會主席。另外，中金在線的第三大股東王平是三五互聯的副董事長，也是三五互聯發起人中科宏易的董事長；韓華林則同為中金在線與三五互聯的獨董。

　　催熱股價大舉減持

　　併購熱門概念公司、講述“好故事”從而獲得高估值已經成為上市公司催化股價的拿手好戲。有些公司併購預案恰在大股東限售股解禁前後出爐，股價拉昇之後即出現大幅減持。中弘股份8月20日發佈公告稱，公司控股股東中弘卓業集團有限公司8月19日下午通過大宗交易系統出售5050萬股，佔公司總股本的4.99%，出售價格為8.01元/股。值得注意的是，中弘股份在8月7日剛宣佈與唐杭生團隊簽署了《手機遊戲戰略合作協議書》，進軍手機遊戲。利好一齣，公司股價便持續上漲，與此同時，控股股東開始高位大幅減持。

　　今年2月初，掌趣科技發佈了收購預案，擬通過現金支付及發行股份相結合的方式，以總價約8.1億元的價格收購海南動網先鋒網絡科技有限公司100%股權。海南動網先鋒是國內網頁遊戲開發和運營企業，開發遊戲包括《商業大亨OnLine》、《尋俠》、《三分天下》等多款遊戲，6款遊戲的充值金額在7000萬元以上。然而就在收購方案公佈、股價大漲之後，5月部分限售股解禁，掌趣科技累計已被股東拋售逾4億元，還出現了高管離職。在限售股解禁當天，該公司股東華誼兄弟便通過大宗交易系統甩賣160萬股，時隔兩天後，華誼兄弟再舉減持大旗，狂拋350萬股。掌趣科技的高管們也迫不及待地加入減持行列，公司副總經理鄧攀、董事楊?以及財務總監張雲霞也在解禁後迅速賣出股份。

　　高樂股份被視為推出“偽手遊概念”，為原始股東套現鋪路。5月15日，高樂股份公告設立深圳分公司，開展手遊和3D打印業務。受此影響，高樂股份當日毫無懸念漲停。隨即高樂股份的股東開始瘋狂減持，高樂股份實際控制人楊氏家族累計已減持套現約5.14億元。其中，楊廣城於6月5日減持1000萬股，套現7350萬元。7月4日和7月17日，大股東香港興昌通過大宗交易方式合計減持3736萬股，套現約2.56億元。

　　7月24日和7月25日，高樂股份又連發兩份有關公司手遊業務進展公告，股價再度漲停。7月25日，楊氏家族控制的公司股東香港興昌、新南華實業及自然人楊廣城通過大宗累計減持2368萬股，套現約1.84億元。

　　中資企業併購海外文化公司估值偏高

　　對文化傳媒行業來説，“併購”、“高溢價”無疑是今年的關鍵詞。不過，在歐美成熟市場，文化傳媒類公司的併購較為理性，估值相對合理。業內人士認為，整體看中資企業主動併購海外文化傳媒公司案例的估值相對較高，今後應更多借鑑國際知名公司的併購經驗和成功案例。

　　外資併購較為理性

　　美國娛樂業公司的併購一直是各國傳媒業學習和借鑑的對象。迪士尼集團在2009年9月曾宣佈以40億美元的代價併購驚奇娛樂集團。這是繼2006年以74億美元併購創作《玩具總動員》等聞名的皮克斯動畫工作室之後，迪士尼集團最大一筆收購交易，也是當年全球最大規模的媒體併購案。

　　根據協議，發行的迪士尼股票價值不低於交易總價格的40%.按照當時收盤價計算，這筆交易對驚奇娛樂的估值為每股50美元，較收盤價溢價29%.當時彭博社等媒體報道稱，一些競爭製片廠的高管對這筆交易的價格提出了質疑。有人表示，迪士尼是唯一一家願意支付如此高溢價的公司。但是，若這筆交易拿到現在國內併購市場來看，29%的溢價算是“低價撿漏”。

　　具有70年曆史的驚奇娛樂集團，曾創造出X戰警、蜘蛛俠、神奇四俠、鋼鐵俠、美國上尉等膾炙人口的英雄形象，旗下虛擬人物超過5000個。該集團從1998年開始進軍電影界，成為好萊塢首屈一指的娛樂品牌公司之一，旗下電影累積全球票房已超過49億美元。

　　2012年，在納斯達克上市的國內電影公司博納影業引入戰略投資者新聞集團。新聞集團出資6000多萬美元，收購博納影業集團19.9%的股份，成為其第二大股東。當時新聞集團給博納影業的溢價在7倍左右。

　　作為中國成功的專業電影發行公司之一，博納影業集團成立以來發行170餘部中外影片，累計票房超過30億元人民幣，連續6年佔全國市場份額的20%.2012年博納影業營業收入1.423億美元，比2011年增長12.8%.

　　中資併購溢價較高

　　2012年，萬達26億美元併購美國第二大院線AMC成為轟動業界的大事件。AMC是全球最大的IMAX和3D屏幕運營商，擁有2171塊3D銀幕和124個IMAX銀幕。

　　AMC財務數據顯示，2011財年公司營業收入總計約26億美元，淨利潤虧損約8200萬美元。資產負債結構方面，在約36.38億美元的總資產中，歸屬為股東權益的淨資產僅1.54億美元，負債為34.84億美元，資產負債率為95.7%.萬達併購AMC的溢價達到16.88倍。

　　如此鉅額資金投入收購的卻是在走下滑路的美國院線，從這個角度來説，這樁併購案備受市場質疑。對此，萬達院線方面表示，萬達收購AMC對於原股東、AMC管理層、債權銀行、萬達來説，多方利好，是多贏的局面：推動促進萬達高質量影片投資製作和優先進入北美電影市場；擁有全球知名品牌管理團隊和市場發行網絡；將完善管理系統和培訓輸出與互動；低成本收購改善財務結構，提高市場佔有率和盈利水平。（記者 姚軒傑）

　　有一種併購叫套現

　　今年大牛股華誼兄弟高價收購影星張國立私人電視劇公司引起軒然大波，這次併購方案設計曲徑通幽，本身就如同資本老手導演的一場精彩懸疑大劇。2.5億元的高價格固然令人咂舌，而引起市場非議的，卻是華誼實際控制人涉嫌定向減持行為。

　　影視劇產業屬於輕資產運營，核心的個人無形資產價值如何作價評估，沒有什麼絕對的量化標準。拋開華誼兄弟收購“張國立”價格高低不談，整個併購方案設計中大股東藉機套現的動機不言自明，只不過華誼兄弟實際控制人所處行業更加容易引人注目，方案更加赤裸直接，因而引發市場熱議。

　　實際上，在今年A股市場如火如荼的併購熱潮中，通過收購資產以拉高股價，為大股東高位套現造勢的案例屢見不鮮。有的上市公司將這“三部曲”美其名曰市值管理，背後卻難掩原始股東圖謀高位套現的慾望和衝動。

　　今年大部分創業板公司創始人股東三年解禁期滿，按道理大股東鉅額持股要流通了，流通股票供給量大幅增加，市場應該承壓才對。但恰恰相反，創業板卻不斷走強、創出歷史新高，走出了有別於主板的獨立行情。此中原因諸多，但大股東們在套現期來臨之際過於積極的利益驅動行為，毫無疑問佔有一定的比例。

　　儘管創業板是經濟結構調整和升級轉型的先鋒，但創業板上市公司多半仍是傳統制造加工類企業，真正有高科技實力和競爭力的鳳毛麟角，從估值角度看根本無法支撐整體平均五六十倍的市盈率。其中，併購概念無疑成為了拉高創業板預期和股價的催化劑之一。

　　因為普遍坐擁鉅額超募資金，使創業板公司有資金實力和動力搞併購運作。一方面通過併購的確可以加速產業集中度，提高自身競爭力；另一方面併購可使公司股價短時間內拔地而起，是迅速做大市值的捷徑。如果這兩種動力再跟大股東三年解禁窗口期相遇，可以想象公司及其大股東在利益驅動之下，必然願意對外擴張。

　　在經濟加速轉型大背景下IPO卻高掛免戰牌，這直接導致了今年以來A股市場併購活動異常火爆。不過，熱鬧背後的某些潛規則圈內人都心知肚明：有的併購純粹是為大股東套現而造勢，買資產是為了讓大股東更好地賣股票套現。

　　現實是當前A股市場的併購活動，尤其是文化產業的某些收購正在向講故事的瘋狂炒作蔓延，手遊概念股雞犬升天，就是最典型的“中國好故事”。券商近期舉辦的中期策略會上，文化傳媒板塊的相關會議都人聲鼎沸，而其他行業相對門庭冷落。從目前上市公司有關手遊併購項目中可以發現普遍存在三高：高價格、高估值和高股價走勢，泡沫化趨勢明顯。

　　上週參加金融圈人士聚會時，記者碰到一家中小板上市公司副總，他正四處跟人打聽有沒有跟TMT相關的項目。原來他所在公司想收購個項目，因為老闆的限售股今年底就要解禁了，想提前講個故事讓股價更上層樓，實現業務和股價雙豐收。至於屆時老闆會不會逢高減持股份，這位副總則不置可否。

　　大股東嘔心瀝血將企業養大養肥，賣出點股份套現獲利落袋為安無可非議。但依靠找托兒講故事，甚至為了拉抬股價，不惜內外勾結，純粹為了套現而搞併購遊戲，難免有操縱股價嫌疑。